มาตรการคณะรัฐมนตรี สกัดบาทแข็งได้มากน้อยแค่ไหน

คณะรัฐมนตรี (ครม.) มีมติเห็นชอบมาตรการเพื่อลดผลกระทบจากการแข็งค่าของเงินบาท ได้แก่

• มาตรการชะลอการไหลเข้าของเงินตรา ด้วยการเก็บภาษี 15% จากดอกเบี้ยและกำไรของนักลงทุนต่างชาติที่เกิดจากการลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล รัฐวิสาหกิจ และธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.)
• มาตรการส่งเสริมการไหลออกของเงินตรา ด้วยการให้หน่วยงานภาครัฐเร่งเบิกจ่ายงบลงทุนที่ใช้เงินตราต่างประเทศและจัดซื้อเงินตราต่างประเทศล่วงหน้า (forward)
• มาตรการช่วยเหลือ SME ผู้ส่งออก ด้วยการให้ธนาคารของรัฐ (เช่น EXIM bank, ธนาคารอิสลาม, SME bank, ธนาคารกรุงไทย) สนับสนุนให้เอกชนทำการประกันความเสี่ยงอัตราแลกเปลี่ยน และเสริมสภาพคล่องให้ SME ผู้ส่งออก เช่นการให้ธนาคารของรัฐปล่อยกู้วงเงิน 5 พันล้านบาทโดยมีบริษัทประกันสินเชื่ออุตสาหกรรมขนาดย่อม (บสย.) ค้ำประกัน 50% ของวงเงินสินเชื่อโดยคิดดอกเบี้ยพิเศษ MLR-1.5% เป็นเวลา 2 ปีกำหนดชำระเงินคืนใน 5 ปี เป็นต้น

มาตรการที่น่าสนใจ และน่าจะเห็นผลเร็วที่สุดน่าจะเป็นมาตรการชะลอการไหลเข้าของเงินตรา เพราะการแข็งค่าของเงินบาทถึงราว 11% ในช่วงที่ผ่านมา แม้ว่าส่วนหนึ่งเกิดจากการอ่อนค่าของเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ราว 4% เทียบกับค่าเงินเอเชีย (Asian Dollar Index) แต่เหตุผลหลักที่ค่าเงินบาทแข็งค่าเร็วกว่าเพื่อนบ้านน่าจะมาจากการไหลเข้าของเงินตราต่างประเทศที่เพิ่มขึ้นอย่างมากในช่วง 2-3 เดือนที่ผ่านมา ซึ่งเห็นได้จากเงินทุนสำรองระหว่างประเทศ (รวมฐานะสุทธิ forward ของ ธปท.) ที่เพิ่มขึ้นถึง 11.6 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ในช่วงไม่ถึง 2 เดือน (1 ส.ค. - 24 ก.ย.) เทียบกับการเพิ่มขึ้น 8.5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ในช่วงตลอด 7 เดือนแรกของปี

ในขณะที่มาตรการเร่งการใช้จ่ายภาครัฐอาจต้องใช้เวลานานกว่าจะเห็นผลเป็นรูปธรรม ส่วนมาตรการช่วยเหลือ SME ก็เน้นการเยียวยาภาคธุรกิจมากกว่าจะเน้นผลเกี่ยวกับการแข็งหรืออ่อนค่าของเงินบาท

โดยรวม EIC มองว่ามาตรการดังกล่าวน่าจะแก้ปัญหาเงินบาทแข็งค่าได้ในระดับหนึ่ง แต่อาจไม่มากนัก เนื่องจาก

1. กำไรส่วนใหญ่ที่นักลงทุนต่างชาติได้รับ เกิดจากการแข็งค่าของเงินบาทมากกว่ากำไรดอกเบี้ยหรือการเปลี่ยนแปลงของราคาตราสารหนี้ ซึ่งมาตรการดังกล่าวเน้นการลดผลตอบแทนการลงทุน ด้วยการเก็บภาษีบนกำไรและดอกเบี้ย จึงมีผลต่อผลตอบแทนโดยรวมไม่มากนัก หากดูคร่าวๆ จากผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 1 ปีที่ 2.0% ต่อปี หากเก็บภาษี 15% บนดอกเบี้ยดังกล่าว ก็จะทำให้อัตราดอกเบี้ยหลังหักภาษีลดลงไปเพียง 0.3% เหลือ 1.7% ต่อปี ซึ่งผลตอบแทนที่หายไปดังกล่าวเทียบกันไม่ได้กับกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน ซึ่งในช่วง 1 ปีที่ผ่านมา ค่าเงินบาทแข็งค่าขึ้นถึงราว 11% ซึ่งกำไรในส่วนนี้ไม่ได้ถูกเก็บภาษีแต่อย่างใด
   
   เพื่อให้เห็นภาพชัดเจนขึ้น ขอยกตัวอย่างการคำนวณโดยใช้ราคาจริงในตลาด โดยเปรียบเทียบผลตอบแทนในกรณีที่มีและที่ไม่มีการเก็บภาษี 15% ดังกล่าว (ดูรูปที่ 1) หากนักลงทุนต่างประเทศลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลอายุ 1 ปีเป็นจำนวนเงิน 100 ดอลลาร์สหรัฐฯ เมื่อ 3 เดือนที่แล้ว (กลางเดือน กรกฎาคม) ก็จะมีเงินอยู่ 107.93 ดอลลาร์สหรัฐฯ ในวันนี้ คิดเป็นกำไร 7.93 ดอลลาร์สหรัฐฯ แต่ถ้ามีการเก็บภาษี 15% บนดอกเบี้ยและกำไร ซึ่งภาษีดังกล่าวเก็บจากผลตอบแทนการลงทุนในตราสารหนี้เท่านั้น (ไม่คิดรวมกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน) เมื่อครบ 3 เดือนเขาจะมีเงินอยู่ 107.86 ดอลลาร์สหรัฐฯ กำไร 7.86 ดอลลาร์สหรัฐฯ หลังหักภาษี ซึ่งจะเห็นว่าใน 2 กรณีผลตอบแทนแทบไม่แตกต่างกันเลย โดยเหตุผลเป็นเพราะ กำไรส่วนใหญ่ถึง 7.74 ดอลลาร์สหรัฐฯ มาจากการแข็งค่าขึ้นของเงินบาทราว 7.7% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา
   
   นอกจากนี้ หากเทียบกับเพื่อนบ้าน ซึ่งในที่นี้ขอยกตัวอย่างอินโดนีเซีย เมื่อครบ 3 เดือนผู้ลงทุนในไทยจะมีเงินอยู่ 107.86 ดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งสูงกว่าผู้ลงทุนในอินโดนีเซียที่จะมีเงินอยู่ 103.32 ดอลลาร์สหรัฐฯ เท่านั้น แม้ว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอินโดนีเซีย 1 ปีจะอยู่ที่ราว 5.8% ซึ่งสูงกว่าพันธบัตรไทยที่มีผลตอบแทนอยู่ที่ราว 2.0% ทั้งนี้ เป็นเพราะการแข็งค่าของอัตราแลกเปลี่ยนของไทยที่สูงกว่าอินโดนีเซีย
2. หลายประเทศประกาศใช้มาตรการเพื่อป้องกันและลดการเก็งกำไรค่าเงิน แต่ดูเหมือนจะไม่ได้ผลมากนัก ประเทศบราซิลและไต้หวันเป็นประเทศแรกๆ ที่เริ่มใช้มาตรการเพื่อลดการเก็งกำไรค่าเงินจากเงินทุนไหลเข้าจากต่างประเทศจำนวนมาก โดยไต้หวันออกมาตรการห้ามกองทุนต่างประเทศฝากเงินในบัญชีฝากประจำ (time deposit) แต่ยังคงเปิดช่องทางให้ลงทุนในหุ้นและพันธบัตรได้ตามปกติ ซึ่งอาจเป็นอีกสาเหตุหนึ่งที่มาตรการดังกล่าวไม่ส่งผลให้ค่าเงินอ่อนค่าลง แต่ก็ทำให้อัตราการแข็งค่าชะลอตัวลงเล็กน้อยในช่วง 3 เดือนหลังจากการใช้มาตรการเทียบกับ 3 เดือนก่อนหน้า แต่ส่วนหนึ่งเป็นผลมาจากการอ่อนค่าของเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ประเทศบราซิลใช้มาตรการเก็บภาษีธุรกรรม (transaction tax) 2% จากการลงทุนจากต่างประเทศในหุ้นและตราสารหนี้ ทั้งนี้ ค่าเงินเรียลของบราซิลอ่อนตัวลงประมาณ 3% หลังจากใช้มาตรการเป็นเวลา 3 เดือน สวนทางกับการแข็งค่าถึง 11% ในช่วง 3 เดือนก่อนหน้าการใช้มาตรการ อย่างไรก็ตาม ท้ายที่สุดค่าเงินเรียลกลับสู่แนวโน้มแข็งค่าขึ้น โดยแข็งค่าขึ้นประมาณ 3% นับจากวันที่ออกมาตรการถึงปัจจุบัน จนล่าสุดบราซิลได้เพิ่มอัตราภาษีดังกล่าวจาก 2% เป็น 4% สำหรับการลงทุนในตราสารหนี้
   
   นอกจากนี้ เกาหลีใต้ได้กำหนดเพดานการถือครอง foreign exchange derivatives ของธนาคารในประเทศและธนาคารสาขาของต่างประเทศ และจะมีการทำการตรวจสอบการบริหารจัดการเงินตราต่างประเทศของธนาคารดังกล่าว โดยต้องการลดความผันผวนของกระแสเงินทุนจากต่างประเทศและอัตราแลกเปลี่ยน เช่นเดียวกับอินโดนีเซียที่ต้องการรักษาเสถียรภาพในตลาดการเงินของประเทศโดยกำหนดให้การลงทุนในตราสารที่ออกโดยธนาคารกลางกำหนดระยะเวลาการถือครองขั้นต่ำ 1 เดือน อย่างไรก็ตาม หลังจากการประกาศใช้มาตรการพบว่าค่าเงินวอนของเกาหลีใต้ยังคงเคลื่อนไหวผันผวนสูง โดยปรับตัวขึ้นลงมากกว่าการเคลื่อนไหวของดัชนี Asia Dollar Index (ADXY Index) ในขณะที่ ค่าเงินรูเปียห์ของอินโดนีเซียยังคงแข็งค่าขึ้นอย่างต่อเนื่อง
3. แนวโน้มการแข็งค่าของเงินในภูมิภาครวมถึงค่าเงินบาทคงยังไม่จบในเร็ววัน เพราะปัจจัยต่างๆ ในสหรัฐฯ ที่ผลักดันให้เงินทุนไหลเข้ามาในภูมิภาคนี้ยังคงส่งผลอย่างต่อเนื่อง การใช้นโยบายการเงินที่ผ่อนคลายมาก อัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำ รวมถึงการเพิ่มขึ้นของหนี้สาธารณะเพื่ออัดฉีดเม็ดเงินเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจของสหรัฐฯ จะผลักดันให้มีการเคลื่อนย้ายเงินทุนไหลออกมาสู่ภูมิภาคเอเชียและ emerging markets อื่นๆ มากขึ้นอย่างต่อเนื่อง แม้ว่าจะมีความพยายามที่จะหารือเรื่องค่าเงินในการประชุม IMF ที่มีรัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง และผู้ว่าการธนาคารกลางแต่ละประเทศเขาร่วม แต่ดูเหมือนว่าไม่ประสบผลสำเร็จเท่าที่ควร เพราะทั้งสหรัฐฯและจีนยังคงมีมุมมองที่ต่างกันโดยสิ้นเชิง สหรัฐฯ มองว่าการควบคุมค่าเงินหยวนของจีนเป็นอุปสรรคต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก ในขณะที่จีนเองก็เห็นว่านโยบายการเงินแบบผ่อนคลายอย่างมากของสหรัฐฯ จะส่งผลให้การเคลื่อนย้ายเงินทุนไม่มีเสถียรภาพ
   
   ผลที่กำลังตามมาและคาดว่าน่าจะมีมากขึ้นคือการแทรกแซงค่าเงินและการออกมาตรการเพื่อพยายามลดอัตราการแข็งค่าของเงินในแต่ละประเทศ เนื่องจากภาคการส่งออกซึ่งเป็นแกนหลักของเศรษฐกิจแทบจะทุกประเทศใน emerging economies ได้รับผลกระทบ ซึ่งเป็นที่น่าเห็นใจทางการเนื่องจากมาตรการต่างๆ ที่ออกมาล้วนทำได้เพียงบรรเทาปัญหา ในขณะที่ต้นเหตุปัจจัยของปัญหาจริงๆ ไม่ได้อยู่ที่แต่ละประเทศ ทั้งนี้ การออกมาตรการยังมีแนวโน้มว่าอาจจะระบาดและลุกลามไปยังหลายๆ ประเทศ เพราะทุกประเทศต้องพยายามปกป้องและรักษาภาคการส่งออกและเศรษฐกิจของประเทศเหมือนกัน ปัญหาสำคัญก็คือ นอกจากการใช้มาตรการดังกล่าวจะไม่ใช่การแก้ปัญหาที่ต้นเหตุและคงไม่ถึงขั้นมีผลทำให้ค่าเงินอ่อนค่าลงแล้ว การที่แต่ละประเทศต้องแข่งกันออกมาตรการต่างๆ ท้ายที่สุดจะกลายเป็นผลเสียต่อแต่ละประเทศเสียเอง
   
   ทั้งนี้ ด้วยแนวโน้มของปัญหาที่ยังไม่มีการแก้ไขที่ต้นเหตุ จะส่งผลให้ปัญหาเรื่องค่าเงินในภูมิภาครวมถึงค่าเงินบาทแข็งค่าคงไม่จบลงง่ายๆ ในเร็ววัน

ค่าเงินบาทอาจมีการชะลอการแข็งค่าในระยะสั้น แต่ในระยะยาวน่าจะยังคงมีแนวโน้มแข็งค่าขึ้นต่อไป ซึ่งเป็นผลมาจากนโยบายการเงินของสหรัฐฯ ที่คงหลีกเลี่ยงได้ยากและประเทศไทยคงทำอะไรไม่ได้มากนัก ผู้ประกอบการควรเตรียมรับมือแนวโน้มดังกล่าวพร้อมทั้งบริหารความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยน  โอกาสที่ ธปท. จะขึ้นดอกเบี้ยอย่างรวดเร็วคงไม่สูงนัก และมีโอกาสที่จะมีมาตรการอื่นๆ ออกมาอีก เนื่องจากค่าเงินบาทยังคงมีแนวโน้มแข็งค่าขึ้นในระยะต่อไป จึงอาจได้เห็นมาตรการอื่นๆ ออกมาอีก โดยที่อาจเห็นผลได้เร็วที่สุดคือการชะลอการขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย อย่างไรก็ตามเราไม่คิดว่ามาตรการที่ออกมาจะรุนแรงแบบมาตรการกันสำรอง 30% ที่เคยใช้เมื่อปี 2006 รัฐควรส่งเสริมการลงทุนทั้งภาครัฐและเอกชนอย่างจริงจัง การนำเข้าสินค้าทุนจะลดการเกินดุลบัญชีเดินสะพัดลง ซึ่งจะช่วยลดแรงกดดันจากกระแสเงินร้อนต่างๆ ไปด้วย นอกจากนี้ การลงทุนยังเป็นปัจจัยสำคัญในการเพิ่มผลิตผลและรายได้ให้กับแรงงาน เพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันในระยะยาว และรองรับการเติบโตของเศรษฐกิจไทยในอนาคตอีกด้วย