ผู้เขียน: มันทนา เลิศชัยทวี
การปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาล (Sovereign debt restructuring)
ตีพิมพ์ในนิตยสารการเงินการธนาคาร ฉบับเดือนกรกฎาคม 2554
โดย มันทนา เลิศชัยทวี
|
... มูดีส์ อินเวสเตอร์ เซอร์วิส ประกาศทบทวนอันดับความน่าเชื่อถือของธนาคารฝรั่งเศสได้แก่ ธนาคารบีเอ็นพี พาริบาส์ ซึ่งเป็นธนาคารรายใหญ่ที่สุดของฝรั่งเศส, ธนาคารโซซิเอเต เจนเนอราล (ซอคเจน) และธนาคารเครดิต อะกริโกล โดยมุ่งพิจารณาประเด็นที่ว่าธนาคารเหล่านี้เข้าไปถือครองตราสารหนี้ของกรีซ และผลกระทบที่อาจจะเกิดขึ้นหากกรีซผิดนัดชำระหนี้หรือปรับโครงสร้างหนี้... ที่มา: อินโฟเควสท์ (16 มิถุนายน 2554) |
1. การปรับโครงสร้างหนี้คืออะไร
คือการเจรจาระหว่างเจ้าหนี้และลูกหนี้เกี่ยวกับเงื่อนไขของหนี้ ซึ่งเกิดขึ้นเมื่อลูกหนี้ไม่สามารถชำระหนี้คืน โดยหลักๆ การปรับเปลี่ยนเงื่อนไขการชำระหนี้มักเป็นการขอยืดเวลาชำระ หรือขอลดหนี้ในรูปของเงินต้นหรือดอกเบี้ย หรือทั้งสองอย่าง ทำให้โดยทั่วไปเจ้าหนี้มักเสียประโยชน์จากการปรับโครงสร้างหนี้ เพราะมีแนวโน้มที่จะได้รับเงินต้นและดอกเบี้ยคืนน้อยกว่าหรือช้ากว่าที่ตกลงกันไว้เดิม
สำหรับการปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาลก็เคยเกิดขึ้นหลายครั้งในอดีต แต่ส่วนใหญ่มักเกิดกับประเทศกำลังพัฒนาและประเทศด้อยพัฒนา ในกรณีของกรีซที่เป็นข่าวในขณะนี้ก็เคยปรับโครงสร้างหนี้มาแล้วถึง 4 ครั้ง นับตั้งแต่ได้รับเอกราชในปี 1829
2. สาเหตุของการปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาล
จากประสบการณ์ในอดีตพบว่า ประเทศที่ต้องปรับโครงสร้างหนี้มักจะมีหนี้สาธารณะสูงและส่วนใหญ่เป็นหนี้ที่กู้ยืมจากต่างประเทศ ซึ่งสอดคล้องกับสถานการณ์ปัจจุบันของหลายประเทศในยุโรป อย่างไรก็ตาม ระดับของหนี้สาธารณะไม่ได้เป็นเงื่อนไขเดียวที่ทำให้รัฐบาลต้องปรับโครงสร้างหนี้ โดยสาเหตุหลักที่ทำให้รัฐบาลไม่สามารถหาเงินมาชำระหนี้ได้ตามกำหนดมักมีอยู่ 4 ประการ1 คือ
I. Income problem คือการมีรายได้ไม่พอรายจ่าย ซึ่งก็คือการขาดดุลการคลังมากเกินไป
II. Profiling problem คือการมีหนี้ครบกำหนดชำระพร้อมๆ กันในบางช่วงเวลาเป็นจำนวนมาก
(แม้ว่าหนี้ทั้งหมดอาจจะไม่ได้มาก) จนทำให้รัฐบาลไม่สามารถหาเงินมาชำระหนี้จำนวนมากในเวลานั้นได้
III. Servicing problem คือการมีภาระดอกเบี้ยที่ต้องชำระคืนสูงมาก
IV. Balance sheet problem คือการมีหนี้สาธารณะทั้งหมดสูงเกินกว่าจะรับภาระจ่ายคืนหนี้ได้
ซึ่งป็นปัญหาที่แก้ไขได้ยากกว่าปัญหาอื่นๆ
ทั้งนี้ ปัญหาข้อ I ถึง III ถือเป็นปัญหาประเภทสภาพคล่อง (liquidity) ในขณะที่ปัญหาข้อ IV เป็นปัญหาประเภทหนี้สินล้นพ้นตัว (insolvency) ซึ่งปัญหาทั้ง 2 ประเภทนี้ก็มีวิธีแก้ไขที่ต่างกัน
3. สามารถปรับโครงสร้างหนี้ด้วยวิธีใดได้บ้าง แต่ละวิธีต่างกันอย่างไร
การปรับโครงสร้างหนี้สามารถทำได้หลายวิธี โดยวิธีที่เห็นบ่อยๆ มักจะอยู่ในรูปของ
Refinancing การใช้คืนหนี้ก้อนเก่าไปก่อนด้วยเงินกู้ก้อนใหม่ที่มีเงื่อนไขต่างไปจากเดิม เพื่อช่วยเหลือลูกหนี้ที่กำลังประสบปัญหา เช่น กำหนดดอกเบี้ยต่ำกว่าอัตราตลาด หรือมีระยะจ่ายคืนหนี้นานกว่าเดิม แต่สุดท้ายลูกหนี้ยังคงต้องจ่ายคืนหนี้เต็มจำนวนอยู่ดี วิธีนี้จะช่วยแก้ปัญหาประเภทสภาพคล่อง (liquidity) ได้ เนื่องจากช่วยให้ลูกหนี้มีเวลามากขึ้นในการหาเงินมาชำระหนี้ และอาจช่วยลดภาระดอกเบี้ย ในกรณีที่หนี้ก้อนใหม่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำลง
Reprofiling การยืดกำหนดชำระคืนหนี้ก้อนเดิมออกไป แต่ลูกหนี้ยังคงต้องจ่ายคืนหนี้ในจำนวนเท่าเดิม เป็นวิธีที่ใช้แก้ profiling problem เพราะประเทศที่ประสบปัญหานี้อาจมีศักยภาพในการจ่ายหนี้ได้ในระยะยาว เพียงแต่ไม่สามารถชำระหนี้คืนในบางช่วงเวลาที่มีหนี้ครบกำหนดชำระจำนวนมาก วิธีนี้จะช่วยแก้ปัญหาประเภทสภาพคล่อง (liquidity) ได้เช่นกัน
Haircut การปรับลดเงินต้นลง ซึ่งเป็นวิธีที่จะทำให้ภาระหนี้ของลูกหนี้ลดลงทันที (ต่างจาก refinancing และ reprofiling ที่ไม่ได้ลดมูลหนี้ลงแต่อย่างใด) ดังนั้นจึงเป็นวิธีที่นักลงทุนเชื่อว่าน่าจะช่วยแก้ balance sheet problem ซึ่งเป็นปัญหาประเภทหนี้สินล้นพ้นตัว (insolvency) หรือก็คือการที่ประเทศลูกหนี้ไม่สามารถหาเงินมาชำระหนี้ทั้งก้อนนั้นได้ และไม่สามารถจะแบกรับดอกเบี้ยที่จะเพิ่มขึ้นมากจากเงินต้นก้อนใหญ่ด้วยไม่ว่าจะยืดเวลาออกไปเท่าไหร่ก็ตาม ทั้งนี้ การทำ haircut จะมีผลกระทบกับเจ้าหนี้มากที่สุด เพราะจะได้รับเงินต้นคืนไม่ครบจำนวน
4. ผลกระทบจากการปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาลต่างจากการปรับโครงสร้างหนี้เอกชนอย่างไร
การปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาลมักมีผลกระทบในวงกว้างกว่าการปรับโครงสร้างหนี้เอกชน เนื่องจากปกติแล้วตราสารหนี้รัฐบาลจะถือเป็นสินทรัพย์ปลอดภัย หรือมีความเสี่ยงน้อยที่สุดของประเทศนั้นๆ ทำให้สถาบันการเงินที่ต้องการความมั่นคงสูงและมีความสำคัญต่อคนส่วนใหญ่ของประเทศต้องถือไว้ เช่น ธนาคารพาณิชย์ บริษัทประกันภัย หรือ กองทุนประกันสังคม เป็นต้น
นอกจากนี้ การปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาลซึ่งมาพร้อมกับการปรับขึ้นดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลยังทำให้ต้นทุนกู้ยืมของทั้งประเทศสูงขึ้นตามไปด้วย เนื่องจากตลาดมักใช้อัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลเป็นอัตราดอกเบี้ยอ้างอิงโดยถือว่าเป็นหลักทรัพย์มีความเสี่ยงต่ำสุดของประเทศนั้นๆ (risk-free rate) ในบางกรณี ทั้งภาครัฐและเอกชนในบางประเทศอาจจะไม่สามารถระดมทุนจากต่างประเทศได้อีกเลย จนกว่าฐานะทางการเงินและความน่าเชื่อถือของรัฐบาลจะกลับดีขึ้นมา ยกตัวอย่างเช่น ปากีสถาน และเอกวาดอร์ ที่ปรับโครงสร้างหนี้ไปเมื่อปี 2009 และยังไม่สามารถกลับมาระดมทุนจากนักลงทุนต่างชาติได้อีกเลยจนถึงปัจจุบัน
5. กรีซจะปรับโครงสร้างหนี้หรือไม่
กรีซน่าจะต้องปรับโครงสร้างหนี้ในที่สุด เพราะกรีซมีปัญหาหนี้สินล้นพ้นตัวโดยมีหนี้สาธารณะ ณ สิ้นปี 2010 สูงถึงเกือบ 330 พันล้านยูโร หรือคิดเป็นประมาณ 145% ของ GDP และรัฐบาลก็ไม่น่าจะสามารถจัดเก็บรายได้ภาษีต่างๆ มาพอจ่ายหนี้คืนได้ เนื่องจากมาตรการรัดเข็มขัดประหยัดค่าใช้จ่ายของรัฐบาลกำลังส่งผลให้เศรษฐกิจหดตัวและมีแนวโน้มจะขยายตัวต่ำไปอีกระยะซึ่งก็มีผลย้อนกลับมาทำให้รายได้ภาษีของรัฐบาลลดต่ำลงไปอีก นอกจากนี้ การเป็นสมาชิกยูโรโซนทำให้กรีซไม่สามารถลดค่าเงินเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจผ่านการส่งออกเหมือนที่ไทยเคยทำในช่วงวิกฤติต้มยำกุ้งได้ ส่วนมาตรการช่วยเหลือทางการเงินที่สหภาพยุโรปและ International Monetary Fund (IMF) ให้แก่กรีซก็ช่วยแก้ได้เพียงปัญหาเงินขาดมือชั่วคราว (liquidity) แต่ไม่ได้ช่วยลดหนี้สินหรือเพิ่มความสามารถของกรีซในการจ่ายคืนหนี้แต่อย่างใด
ทั้งนี้ คาดว่าการปรับโครงสร้างหนี้ของกรีซอาจใช้หลายวิธีร่วมกัน ซึ่งน่าจะต้องมีการทำ haircut รวมอยู่ด้วยแม้จะเป็นวิธีที่รัฐบาลกลุ่มประเทศยูโรพยายามหลีกเลี่ยงก็ตาม เพราะนอกจากกรีซจะมีปัญหาหลักอยู่ที่ balance sheet problem แล้ว กรีซก็ยังมีปัญหา profiling problem และ income problem ไปพร้อมๆ กันอีกด้วย
6. หากกรีซปรับโครงสร้างหนี้รัฐบาลจะเกิดผลกระทบอย่างไร
ผู้ที่ถือครองตราสารหนี้รัฐบาลกรีซซึ่งรวมถึง ธนาคารพาณิชย์ สถาบันการเงิน กองทุนรวม และนักลงทุนรายย่อยอื่นๆ ในกรีซและประเทศอื่นๆ จะขาดทุนจากการถือครองตราสารหนี้กรีซที่มูลค่าลดลง โดยนักลงทุนแต่ละรายจะได้รับผลกระทบมากน้อยขึ้นอยู่กับว่าถือครองตราสารหนี้รัฐบาลกรีซแค่ไหน และขึ้นอยู่กับ recovery rate หรือสัดส่วนเงินที่เจ้าหนี้จะได้คืนหลังการปรับโครงสร้างหนี้ ทั้งนี้บริษัทจัดอันดับความน่าเชื่อถือแห่งหนึ่งให้ความเห็นว่า recovery rate ในกรณีที่กรีซปรับโครงสร้างหนี้น่าจะอยู่ที่ประมาณ 30-50% ขณะที่ recovery rate ที่คำนวณจาก credit default swap หรือค่าประกันความเสี่ยงจากการผิดชำระหนี้ พบว่าอยู่ที่ประมาณ 40% เท่านั้นซึ่งแปลว่าเจ้าหนี้อาจได้รับเงินต้นคือไม่ถึงครึ่งของมูลหนี้
สำหรับปัญหาที่ตลาดกังวลอีกอย่างก็คือความเสี่ยงในภาคธนาคารที่อาจจะกระทบต่อการฟื้นตัวของภาคเศรษฐกิจจริง เพราะเมื่อมีการปรับโครงสร้างหนี้ ธนาคารที่ถือตราสารหนี้นั้นๆ อาจมีความจำเป็นต้องเพิ่มทุนเพื่อชดเชยส่วนที่ขาดทุนจากมูลค่าตราสารหนี้ที่หายไป ทำให้ความสามารถปล่อยกู้ของสถาบันการเงินลดลง หรือในกรณีเลวร้าย ธนาคารบางแห่งอาจต้องปิดตัวลง และส่งผลกระทบลูกโซ่ต่อธนาคารอื่นๆ ที่มีการกู้ยืมระหว่างกัน นอกจากนี้ยังมีผลกระทบทางอ้อมผ่านความเชื่อมั่นนักลงทุนที่แย่ลงซึ่งจะทำให้ตลาดการเงินผันผวน ขณะที่ต้นทุนกู้ยืมของทั้งระบบก็จะสูงขึ้น
7. ไทยจะได้รับผลกระทบทางใดบ้าง
สำหรับปัญหาที่กรีซนั้น ไทยจะได้รับผลกระทบทั้งทางตรงและทางอ้อม โดยผลกระทบทางตรงจะผ่าน 2 ช่องทางหลักๆ คือการค้า (รวมการท่องเที่ยว) และการลงทุน ซึ่งการค้าและการลงทุนระหว่างไทยและกรีซมีปริมาณน้อยมาก แต่สิ่งที่น่ากังวลคือผลกระทบทางอ้อม เช่น ความผันผวนของค่าเงิน และเงินทุนเคลื่อนย้าย รวมทั้งความเชื่อมั่นของนักลงทุน ซึ่งจะกระทบต่อตลาดการเงินของไทย
อย่างไรก็ตาม หากการปรับโครงสร้างหนี้ของกรีซมีผลกระทบที่รุนแรงขยายวงกว้างไปยังประเทศอื่นๆของยุโรป ผลกระทบภาคการค้าการลงทุนของไทยจะมากขึ้นอย่างมีนัยสำคัญเนื่องจากกลุ่มประเทศยูโรมีสัดส่วนถึง 11% ของการส่งออกรวมของไทย และมีสัดส่วนถึง 35% หรือกว่า 1 ใน 3 ของการลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศของไทยเลยทีเดียว