เจาะประเด็นธุรกิจเอกชนจีนผิดนัด ชำระหนี้และนัยต่อนโยบายรัฐบาลจีน

เผยแพร่ใน EIC Outlook ฉบับไตรมาส 4/2019 คลิกอ่านฉบับเต็ม 

 

การผิดนัดชำระหนี้ของหุ้นกู้จีนเพิ่มขึ้นต่อเนื่องในปี 2018 และ 2019 โดยอีไอซีพิจารณาหุ้นกู้ที่ผิดนัดชำระหนี้จากข้อมูลของ Bloomberg ในปี 2018 และ 2019 มีทั้งหมด 116 และ 156 กรณีตามลำดับ คิดเป็นมูลค่าราว 1.2 และ 1.3 แสนล้านหยวนตามลำดับ ซึ่งเป็นตัวเลขที่สูงที่สุดทั้งในแง่จำนวนบริษัทและมูลค่าพันธบัตรที่ผิดนัดชำระหนี้นับตั้งแต่เหตุการณ์หุ้นกู้จีนผิดนัดชำระหนี้ครั้งแรกในปี 2014 นอกจากนี้ สถานการณ์การผิดนัดชำระหนี้ในปี 2018 และ 2019 เกิดขึ้นในบริษัทเอกชนจีนเป็นส่วนใหญ่ ซึ่งมีสัดส่วนมูลค่าหุ้นกู้เอกชนที่ผิดนัดชำระหนี้อยู่ที่ 93% และ 84% ตามลำดับ (รูปที่ 1) ทั้งนี้สถานการณ์การผิดนัดชำระหนี้ในช่วงล่าสุดถือเป็นเหตุการณ์ครั้งใหญ่ที่ส่งผลต่อตลาดการเงินของจีน ซึ่งปัญหาดังกล่าวอาจนำไปสู่ผลกระทบต่อเศรษฐกิจและเสถียรภาพระบบการเงินของจีนในระยะข้างหน้า และมีนัยต่อมาตรการควบคุมความเสี่ยงของทางการจีนในระยะต่อไป

รูปที่ 1 : การผิดนัดชำระหนี้ของหุ้นกู้จีนมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นโดยเฉพาะหุ้นกู้ธุรกิจเอกชน

ที่มา : การวิเคราะห์โดย EIC จากข้อมูลของ Bloomberg (ข้อมูล ณ วันที่ 6 มกราคม 2020)


การผิดนัดชำระหนี้ที่สูงขึ้นในช่วงปี 2018-2019 เกิดจากอะไร?

การผิดนัดชำระหนี้ของธุรกิจจีนล่าสุดเกิดขึ้นจากหลายปัจจัยพร้อมกัน โดยเกิดจากมาตรการควบคุมความเสี่ยงภายในประเทศของทางการจีน พร้อมกับสถานการณ์ความเสี่ยงระหว่างประเทศที่ส่งผลต่อเศรษฐกิจภายในประเทศและความเปราะบางของผู้ประกอบการเอง ซึ่งสามารถแบ่งออกเป็น 3 ปัจจัย ดังนี้

1. รัฐบาลจีนต้องการจัดการกับบริษัทผีดิบ (zombie firm) ในบริษัทเอกชนจากผลของนโยบายปฏิรูปโครงสร้างฝั่งอุปทาน (supply-side structural reform) ทำให้บริษัทเหล่านี้มีการผิดนัดชำระหนี้เพิ่มขึ้น โดยนิยามของบริษัทผีดิบ (zombie firm) คือ บริษัทที่ขาดทุนอย่างต่อเนื่องแต่ยังสามารถรักษากิจการด้วยเงินช่วยเหลือของรัฐบาลและเงินกู้เป็นหลัก โดยสามารถออกพันธบัตรเพิ่มเติมเพื่อนำมาชำระดอกเบี้ย (rollover) ได้ตลอดแม้ว่าจะมีเครดิตต่ำก็ตาม ที่ผ่านมารัฐบาลประสบความสำเร็จในการกำจัดบริษัทผีดิบในรัฐวิสาหกิจจีนตั้งแต่ปี 2016-2017 และรัฐบาลจีนกำลังพยายามควบคุมบริษัทผีดิบในภาคเอกชนอย่างต่อเนื่อง เพื่อลดกำลังการผลิตส่วนเกิน (overcapacity) ในภาคอุตสาหกรรมและลดความเสี่ยงเชิงระบบในตลาดตราสารหนี้ อย่างไรก็ดี มาตรการควบคุมดังกล่าวส่งผลให้บริษัทที่มีเครดิตต่ำต้องออกจากตลาดจำนวนมาก จึงเป็นสาเหตุที่การผิดนัดชำระหนี้ในบริษัทเอกชนเริ่มสูงขึ้นในช่วงหลัง

2. การระดมเงินทุนในภาคธนาคารเงา (Shadow banking)4 ลดลงจากกระบวนการลดการก่อหนี้สินในระบบเศรษฐกิจ (Deleveraging) โดยกิจกรรมในภาคธนาคารเงาได้ลดลงตั้งแต่ปลายปี 2017 (รูปที่ 2) จากความพยายามของธนาคารกลางจีน (PBOC) ในการออกมาตรการดูแลความเสี่ยงเชิงระบบ (macroprudential policy) ในภาคธนาคารเงา ในปี 2019 กิจกรรมของภาคธนาคารเงาที่ได้รับผลกระทบมากที่สุด คือ แพลตฟอร์มการให้ยืมแบบ peer-to-peer (P2P) ซึ่งส่วนใหญ่เป็นการปล่อยกู้ให้กับบริษัทขนาดเล็กที่ประสบปัญหาเครดิตต่ำ รวมถึงกองทรัสต์ได้รวบรวมสินเชื่อ P2P เข้าด้วยกันเพื่อขายให้กับนักลงทุนที่ต้องการผลตอบแทนสูง (search for yield) โดยในปี 2019 รัฐบาลจีนได้เข้าจัดการการกู้ยืมแบบ P2P เพื่อลดความเปราะบางทางการเงินในระบบเศรษฐกิจ ทำให้ภาคธุรกิจหาเงินทุนในการดำเนินกิจการได้ยากขึ้น โดยเฉพาะบริษัทเอกชนที่มีความสามารถในการหาเงินทุนและความน่าเชื่อถือต่ำกว่ารัฐวิสาหกิจจีน เนื่องจากบริษัทเหล่านี้มีข้อจำกัดในการเข้าถึงแหล่งเงินทุนในช่องทางอื่น จึงต้องเผชิญกับความเสี่ยงด้านสภาพคล่อง (liquidity risk) และความเสี่ยงในการหาแหล่งเงินทดแทน (refinancing risk) สูงกว่า และเป็นสาเหตุที่ทำให้เกิดการผิดนัดชำระหนี้มากขึ้นในบริษัทเอกชนเหล่านี้


รูปที่ 2 : กิจกรรมภาคธนาคารเงาได้ลดลงจากมาตรการควบคุมที่เข้มงวดของรัฐบาลจีน



ที่มา : การวิเคราะห์โดย EIC จากข้อมูลของ CEIC

3. เศรษฐกิจภายในประเทศชะลอตัวจากผลกระทบของสงครามการค้า สถานการณ์ความไม่แน่นอนของสงครามการค้าที่เริ่มต้นตั้งแต่กลางปี 2018 สร้างความไม่แน่นอนในการดำเนินกิจการของบริษัทจีนโดยเฉพาะภาคอุตสาหกรรมที่เน้นการส่งออก เนื่องจากบริษัทจีนเสียเปรียบในการส่งออกสินค้าอุตสาหกรรมไปยังสหรัฐฯ ทำให้สถานะทางการเงินของบริษัทเหล่านี้แย่ลงทั้งด้านยอดขายและกำไรของกิจการ นำไปสู่แรงกดดันด้านสภาพคล่องของกิจการในการชำระดอกเบี้ยและเงินต้นในหนี้สินของกิจการ นอกจากนี้ การกู้ยืมของบริษัทเอกชนในตลาดหลักทรัพย์ที่มีอันดับเครดิตต่ำมักใช้หลักทรัพย์ของตนเป็นหลักประกัน (Equity Pledge Financing: EPF) ในกรณีที่ราคาในตลาดหลักทรัพย์มีความผันผวนสูงย่อมส่งผลต่อความเสี่ยงในการหาแหล่งเงินทดแทน (refinancing risk) เนื่องจากหากราคาหุ้นในตลาดหลักทรัพย์ลดลง กิจการจะต้องเพิ่มหลักประกันสินทรัพย์ให้เพียงพอกับขั้นต่ำ ทำให้ความผันผวนในตลาดหลักทรัพย์ส่งผลมายังความเสี่ยงในตลาดตราสารหนี้ผ่านการเพิ่มความเสี่ยงต่อการผิดนัดชำระหนี้มากขึ้น

นัยต่อการดำเนินนโยบายของรัฐบาลจีน

รัฐบาลจีนได้มองเห็นปัญหาดังกล่าวเช่นกัน จึงได้เตรียมความพร้อมในการดำเนินมาตรการเพื่อควบคุมความเสี่ยงต่าง ๆ ได้แก่

1) เพิ่มสภาพคล่องให้กับระบบเศรษฐกิจ โดย PBOC ได้เพิ่มแรงจูงใจให้ธนาคารพาณิชย์ปล่อยกู้ให้กับบริษัทขนาดเล็กมากขึ้น เช่น ขยายโควตาการปล่อยกู้ re-lending ของธนาคารพาณิชย์จีนมูลค่า 5 หมื่นล้านหยวนในเดือนสิงหาคม 2019 เพื่อเพิ่มทางเลือกในการระดมเงินทุนของบริษัทขนาดเล็ก

2) รักษาต้นทุนทางการเงินให้อยู่ในระดับที่เหมาะสมเพื่อให้เกิดภาวะการเงินที่ผ่อนคลาย (easing financial condition) ผ่านการลดสัดส่วนเงินสำรองขั้นต่ำของธนาคารพาณิชย์ (RRR) ซึ่งตั้งแต่ต้นปี 2018 จนถึงเดือนมกราคม 2020PBOC ได้ลดสัดส่วนเงินสำรองขั้นต่ำของธนาคารพาณิชย์ (RRR) ไปแล้วกว่า 6 ครั้ง

3) ดูแลกิจการที่มีปัญหา เพื่อลดผลกระทบของกระบวนการหลังการผิดนัดชำระหนี้ (post-default) ในภาวะที่เศรษฐกิจกำลังชะลอตัว โดยเน้นให้บริษัทปรับโครงสร้างองค์กร (reorganization) มากกว่าการแปลงสินทรัพย์เพื่อชำระหนี้ (liquidation) เพื่อป้องกันผลกระทบต่อการจ้างงานในกรณีธุรกิจขนาดใหญ่

อีไอซีมองว่า สถานการณ์ผิดนัดชำระหนี้ในช่วงล่าสุดยังเป็นปัจจัยเสี่ยงในระบบการเงินจีนที่ต้องจับตา แต่ในระยะสั้นคาดว่าความเสี่ยงยังอยู่ภายใต้การควบคุมของรัฐบาลจีน โดยสถานการณ์ล่าสุดเกิดขึ้นจากมาตรการคุมเข้มเพื่อป้องกันความเสี่ยงเชิงระบบในระยะยาวของรัฐบาลจีน ประกอบกับภาวะเศรษฐกิจที่กำลังชะลอตัว ทำให้มูลค่าการผิดนัดชำระหนี้สูงขึ้นเป็นประวัติการณ์ แต่รัฐบาลจีนได้เตรียมความพร้อมในการดำเนินมาตรการเพื่อควบคุมความเสี่ยงดังกล่าว ทำให้ในระยะสั้นสถานการณ์ยังไม่น่ากังวลมากนัก แต่ในระยะถัดไปจะต้องติดตามมาตรการป้องกันความเสี่ยงเชิงระบบของรัฐบาลจีนว่าจะได้ผลมากน้อยแค่ไหน เพื่อไม่ให้ความเสี่ยงดังกล่าวปะทุขึ้นมาอีกครั้งและส่งผลกระทบลุกลามเศรษฐกิจจีนในระยะข้างหน้า